十张图看懂海底捞背后的“女人”——颐海国际

在新经济泡沫破裂和市场下行趋势之下，海底捞作为十年以来香港市场第一个大型消费服务IPO，深受资本市场热捧。海底捞作为实体经济的代表，同时也由于其不同于传统中餐的商业模式而享受了较高的估值溢价。

但是，在这其中，火锅因为其受欢迎程度、可扩张性和标准化的独特业务模式成为了中餐中的一个特例。经过24年的发展，海底捞已经成为一种独特的文化现象，和极致服务体验的代名词。海底捞拥有3多家家餐厅，日翻台率超过5，服务顾客超过1亿人次。当然，海底捞的成功也不单单是表面上那么简单，其背后强大的供应链为其的健康快速发展保驾护航。而这个公司就是颐海国际。2016年颐海国际从海底捞集团中拆分出来单独上市。

那么颐海国际究竟是一个什么样的公司呢？我们财务和非财务两个角度来看颐和国际，非财务角度主要是渠道结构、市场份额以及海底捞分析，而财务则是从主要的一些财务指标来进行分析。

渠道分布均匀，家庭餐厅各占一半

火锅调味料可分为火锅底料（占80%）与火锅蘸料（占20%），底料增速要更快；其主要消费场景为家庭食用加上餐厅食用，两者各约100亿左右规模。受益于下游需求旺盛，C端与B端调味料消费不断增长。

1）2B端包装火锅底料渗透率提升，蛋糕不断扩大：

渗透率低潜力巨大。目前火锅店大多是以自制底料为主，但随着连锁火锅比例不断增加，为实现标准化与安全高效，越来越多的火锅店使用包装调味品。2017年2B火锅底料市场80亿左右，假设60%的火锅店使用包装调味品，底料B端市场为260亿元，目前渗透率不到20%。火锅调味料能够衍生到其他餐饮。火锅调味料不仅用于火锅，还衍生至香锅、麻辣烫等。

2）2C端火锅调味品需求不断提升，系电商渠道下沉与植物油健康火锅大受欢迎带来增量所致，同时火锅蘸料也是一个非常大的增长点。

2010-2017年我国火锅产业一直稳步增长，2017年火锅调料市场已经达到了200亿元，而其中火锅底料约为170亿元，而目前颐海国际的营业收入只有16.6亿，市占率不到10%，因此还有较大的发展空间。

在火锅底料的销售渠道方面，由于火锅底料的品类特性，其实用场景相对较小，主要是火锅等少数特定的消费场景。根据相关数据，2017年火锅底料的55%位零售，46%为餐饮，与品类的市场规模的结构较为相似。

颐海国际市场份额排名第二，仅次于红九九

火锅调味品行业集中度较低，弱势品牌将不断被替代。目前CR5市占率近30%，未来B端餐厅渗透率提升再加上C端家庭更健康的中高端产品加速，中高端由于具有竞争优势，会慢慢取代中低端企业，抢占更多的市场份额；同时，也通过品类扩张，消费者教育，扩大火锅调味品的使用场景，“做大蛋糕”贡献增量，其市占率从10年的15%提升至17年的26%。

目前颐海国际暂时以7.9%的市场占有率排名第二，颐海国际作为海底捞的供应商，在战略布局上具有协同效应，随着海底捞的规模越来越庞大，相信其市场份额将会越来越大。

零售比例逐渐增加，企业对海底捞依赖降低

由于海底捞的采购占据了颐海国际营业收收入的大部分，因此， 海底捞拓店速度加快，带动颐海底料业务，颐海海底捞业务与海底捞披露开店数在时间上会具有滞后效应，原因在于海底捞2018年开店集中在5月份，而颐海收入增长要滞后于海底捞新开店数半年。同时，我们看到零售销售占比提高，零售业务逐步成为公司核心，18年上半年零售收入占比提升至46%。经销渠道不断下沉，经销商数量由15年的339家提升至17年底的814家，目前约1000家经销商。零售业务目前仍以C端零售为主，B端业务潜力巨大有待进一步开发。

经营状况优异，自热小火锅或成亮点

颐海国际作为海底捞的供应商，而且营业收入一半都是与海底捞的关联交易，其营业收入的变化与海底捞有着较强的相关性。公司以火锅底料、中式复合调味料、蘸料和自热小火锅为主。2013-2017年公司营业收入一直维持着稳步上上趋势，而且营业收入的增速维持在较高的水平。

根据公司的战略规划，未来公司是以中式蘸料+底料+自热小火锅三大业务协同发展为公司的重要战略，在火锅底料以及中式蘸料方面随着国内火锅市场的继续发展，这一部分是公司业务的中流砥柱，而近两年推出的自热小火锅则是基于传统火锅的一种横向品类扩张，未来随着自热小火锅的快速推广，这种便携式的火锅将会传统火锅形成良好的补充。

同时公司最近几年的财务也是一直处于稳健发展阶段，从2014年开始，颐海国际的毛利率和净利率都有了很大的提升，特别是2015年公司的毛利率提升了将近十个点，净利率提升了6个点。而近利润也是节节高升，相关期间费用的控制能力也会逐步加强。

更多数据参考前瞻产业研究院发布的《2017-2022年中国火锅连锁行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》。

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