火锅底料行业竞争加剧 IPO屡战屡败的天味食品还有突围机会吗？

2018年5月，四川天味食品集团股份有限公司（简称“天味食品”）再次向证监会提交招股书，而这已经是该公司6年内第五次申请IPO了。为何天味食品IPO屡战屡败？面对火锅底料行业竞争的日渐加剧，天味食品还有突围制胜的机会吗？

产能利用率过低，募资用途可信度低

从2012年开始，天味食品就启动了IPO进程，但过去的4次申请却因各种问题均未成功。2018年公司再次发起IPO，拟募资5.3亿元进行扩产。

从天味食品的募资用途来看，公司将把76%的资金用于与生产基地建设相关的产能扩张项目，其次是营销、技术建设项目。然而，公司的这一募资用途的必要性和可信度并不大。

从天味食品的产能利用情况来看，公司的产能利用率长期低于70%，还远远没有达到要饱和的状态。可见，天味食品并没有扩张产能的实质需求。这就给公司的上市必要性带来了疑虑。

3年半3.6现金分红，上市融资必要性存疑

而从公司的融资必要性来看，天味食品似乎并不缺钱。一方面，公司账上现金充足，截至2018年6月底，公司现金资产为1.41亿元；而资产负债率长期处于20%左右的较低水平。现金充沛、负债率低，公司似乎没有上市融资的必要。

另一方面，从公司分红情况来看，天味食品2015年至2018年上半年均有进行分红，短短3年半内，公司一共进行了5次现金红利分配，总额总计3.6亿元，其中2017年的分红金额占净利润的比例更是高达1.31倍。在这样的情况下，更加显示出公司募集资金以求发展的必要性不大，存在机构投资者上市后试图套现出走的可能。

公司增收不增利，利润质量不佳 

而从公司的经营情况来看，自2015年以来，天味食品的营收和净利润波动增长。2017年，公司营收首次突破10亿元，同比增长了8.3%；但是净利润却大幅下降，跌至1.84亿元，同比减少了9.4%。公司解释是实施股权激励确认2745.90万元股份支付费用导致净利润下滑，公司实际净利润应为2.07亿元，但即便如此相较于2016年的2.03亿元，净利润也仍基本保持不变。也就是说，天味食品增收不增利的现象依然存在。

值得一提的是，公司的利润质量也令人堪忧。2015-2018年，天味食品收到来自西部大开发战略的税收优惠占同期利润总额的比重不断上升，目前已经超过10%。并且公司招股书中也明确写到，未来若不能享受该优惠会对天味食品的业绩造成较大的负面影响。可见，目前公司的利润来源并非完全来自自身经营，而对国家的税收补助存在较大依赖。

销售费用高企，经销商依赖严重

公司净利润增长差强人意也与公司不断高企的费用支出有关。2014-2018年，公司的销售费用支出不断增加，销售费用占营收的比例长期保持在11%以上。尤其是在2017年，销售费用绝对支出大幅增加，同比增长了18.97%。

而销售费用居高不下又与公司严重依赖经销模式直接相关。目前，天味食品的销售渠道包括了经销商、定制餐调、电商、直营商超、外贸多种模式，但是经销商模式是绝对主力，尽管最近几年经销商销售收入占比有所下降，但依然保持在84%以上的高位。可见，公司对于经销商的依赖较为严重，将极大压缩公司的利润空间。

行业竞争加剧，天味食品未来发展难言乐观

天味食品自身基本经营情况并不亮眼，而面对的外部竞争却在不断加剧。目前，火锅底料行业的市场集中度较低，CR5市占率仅在30%左右，市场还远未定型。未来随着B端餐厅渗透率提升，以及C端家庭对更健康的中高端产品消费的加速，弱势品牌将不断被替代。尽管目前天味食品位居行业第三，但是市占率仅为7%，未来被赶超和替代的可能性较大。

以天味食品和颐海国际的竞争为例，2013年，颐海国际的营收不到天味食品的一半，净利润更不足天味的三成。但背靠海底捞的颐海国际，仅仅用不到四年的时间，营收在2017年已经达到16.46亿元，其净利润也同步增至2.61亿元，彻底反超天味食品。

此外，2018年上半年，颐海国际分别实现营收和净利润收入10.04亿元和1.90亿元，同比分别增长了59.1%和163.0%，增速非常快；而这其中，火锅底料收入贡献了约7.3亿元，同比增加36.11%，占总收入72.7%。相比之下，天味食品同期4.77亿元的营收和0.73亿元的净利润极为逊色；其中，2.15亿元的火锅底料收入占营收的比例仅为45.1%，也已经明显落后于颐海国际。事实上，从2016年开始，天味食品火锅底料的营收占比就在不断下滑，可见公司在火锅底料领域的发展已经初显颓势，正在被其他品牌所赶超。

综上所述，天味食品在上市融资必要性方面存在较大质疑，并且公司自身业务的发展也并不理想，从而将有可能继续阻碍公司的上市步伐。此外，目前火锅底料行业的竞争相对激烈，包括颐海国际在内的一些背靠大型火锅终端企业的火锅底料生产商快速崛起，将对天味食品形成一定的威胁和替代作用，天味食品未来的发展也不容乐观。

以上数据及分析均来自于前瞻产业研究院《2018-2023年中国调味品行业市场需求预测与投资战略规划分析报告》。

更多深度行业分析尽在【前瞻经济学人APP】，还可以与500+经济学家/资深行业研究员交流互动。