贝恩：中国企业海外收购进入第三阶段 滴滴如意集团正书写新成功法则

中国企业海外收购正进入第三阶段。在第一阶段，绝大多数海外并购交易都是为了获取自然资源。第二阶段活动主要是收购品牌、技术和中国企业可以凭借在国内建立业务的其他能力。现在，当企业寻求在中国境外进行收购时，往往是为了帮助它们赢得国内市场和出口海外的双重目标，从而使它们能够加强国内的竞争力，同时为全球扩张(尤其是在其他发展中市场)进行定位(见图1)。

这一最新阶段的并购正帮助中国企业在巴西、印度和印尼等国的公用事业、建筑和基于互联网的业务领域赢得市场份额，而且它将继续在不断发展的过程中积累动力。2018年上半年的对外交易总额为220亿美元，大大低于2017年同期的567亿美元和2016年上半年的1187亿美元。

贝恩咨询公司的分析显示，尽管并购交易数量在2018年上半年有所下降，但占据了2015年至2017年期间在亚太地区所有海外并购交易活动的逾40%，旨在获得全部或控股股权的交易明显增多(见图2和附录)。此外，尽管数量有所下降，但2016年至2017年(第三阶段)的中国境外100%股权交易数量较2013年至2015年(第二阶段)增长了一倍以上，50%至100%股权交易数量增长了三倍以上。

另一个重大变化是：私人企业在海外收购的数量增长速度远远快于国有企业的收购。我们预计，将会有更多目的是获取增长国内业务和进入全球市场所需新能力的并购交易出现(见图3)。中国在海外并购上的支出仅占GDP的0.6%。

然而，越来越多的中国企业正在学习如何通过更严格的收购来避免失败。例如,包括上海复星医药财团收购美国生物制药公司Ambrx后不久，在2015年，复星为Ambrx任命了新任首席执行官和新任首席科学官，两人均具有强大的美国和中国经验，并且能够灵活应对处理大多数出境交易中常见的跨文化问题。该交易的重要考虑之一是：战略性地利用该交易来加强两家公司新产品的研发能力。复星向Ambrx提供资源(财务和临床试验基地)用于研发，同时通过能力共享与Ambrx的合作获益。

让我们来看看两位中国新出境领导者的经历。

网约车公司滴滴出行的例子说明，在中国海外并购的头两个阶段，一些收购者的谨慎程度远远超过以往任何时候。正如一篇投资论文所阐明的那样，该公司为近期的收购提供了坚实的战略基础，并采取了更为严格的尽职调查。

滴滴从全球扩张战略开始，筛选可能进入的市场，决定并购，然后用清晰的投资理论确定可能的目标。在选择巴西作为其第一个国际行动之前，它进行了广泛的尽职调查。该公司依赖内部和外部资源来评估本地播放器99的业务管理能力，以及其品牌知名度、用户基础、运营效率和政府关系。这一评估为滴滴在2017年试水铺平了道路。它收购了99公司少数股份，并建立了战略伙伴关系。滴滴的努力和谨慎帮助提高了最初投资的成功率，在一年内，滴滴以10亿美元的价格收购了剩余的股份——这为它进入墨西哥奠定了基础。

我们在这一收购新阶段看到的另一个重大进展涉及收购后的控制水平。过去，许多中国收购方认为，他们需要完全控制或至少强烈影响被收购企业的管理。现在，领导者们采取了一种更为复杂的方式。例如，服装制造商山东如意科技集团等公司就学会了何时使用较低的控制模式。与富有远见的董事长邱亚夫的理念一致，如意成为被收购公司董事会的一员，协商年度和协同目标，并保持品牌管理团队的地位。这家迅速成长的服装公司随后将精力集中在将收购的品牌引入中国的全方位渠道上——该公司尤其依赖天猫——并帮助这些品牌在二级和三级城市以及其他亚洲市场扩张。

虽然这种安排对如意集团的多数收购都很有效，但在不同情况下需要采取更有力的整合方式——例如，在发达市场收购一家科技公司，并意欲将其技术带回国内。

除了经过深思熟虑的并购后整合，如意集团还为中国新的海外收购方提供了一个很好的例证:该公司在稳步增长业务的同时，已经形成了一种系统性的积累并购经验的方式。如意首先瞄准并收购了日本和韩国的小时尚品牌，测试并学习如何将它们引入中国。随后，该公司瞄准了欧洲中档奢侈品牌，比如法国的SMCP。一旦对这些收购感到满意，它就转向了更高级别的奢侈品牌，比如总部位于瑞士的巴利（Bally）。综上所述，如意在服装领域建立强大的品牌组合方面已经投资超过了50亿美元。

如意集团通过多种方式提升市场预期。例如，它利用先前收购的时尚品牌如Renown的网络，帮助SMCP扩大了销售网络。作为一个纺织品制造商，它帮助SMCP获得更好的采购协议和稳定生产。这种系统化的方式对如意集团非常奏效。如意集团正迅速朝着成为全球三大时尚集团的目标前进——中国的路易威登（LVMH）。

获胜的公式

滴滴，如意和其他收购领导者正在为中国海外并购制定步伐并书写新的规则手册。它们正在更新获得成功交易的原则。我们看到了三大变化。

越来越多的中国收购方正致力于频繁而重大的并购。一个根本性原则没有改变。随着时间的推移，并购活动频繁且重大，对全球任何地方的任何一家公司来说，并购都能创造出最大的价值。这是贝恩对并购的最初广泛研究得出的结论，并在许多后续研究中得到了跨行业和跨地区的再次证实。中国的收购者正在领会这一信息。

我们分析了从2013年到2017年进行收购的700多家中国公司的业绩。平均股东总回报率(TSR)，定义为假设再投资的股价变动，为11.6%(见图4)。那些进行频繁和重大交易的公司－－我们称之为“登山者”－－它们的平均股东总回报率为18.6％。这些公司包括建合集团、七星云、携程和山东如意科技集团。登山者通常会从每笔交易中吸取教训，并在后续的收购中引以为戒。

医疗成像公司迈瑞了解到共同创建集成项目的重要性，在收购美国Zonare公司后，，它建立了一个集成管理团队，在中国和美国拥有同等代表权。这是一个有助于顺利执行集成的举措。同样，健康产品公司建合集团也认识到，聘用具有全球经验的专业并购资源，以及关注被收购品牌之间的渠道和分销协同效应的重要性。这些经验对建合集团产生了很好的效果，2012年至2017年，建合集团的年化股东总回报率达到18%。

越来越多的中国收购方正在开发一种具有自律能力的可重复的境外并购模式。山东如意制定了可重复境外并购的标准。该公司最初是一家地区性的毛纺、纺织和服装制造商。自2010年以来，在一个专门团队的帮助下，如意收购了10多家公司，专注于纺织和服装价值链的整合。例如，它瞄准了上游企业，如澳大利亚的Lempriere Wool，以获取高端原材料和纺织技术。这些上游交易还帮助如意在纺织技术领域获得了更大的声誉，并在全球高端市场中占据了更大的份额。这两项交易都对其进一步打入奢侈品牌的计划至关重要。

该公司收购了英国Aquascutum和香港Trinity等下游服装和时尚企业，来扩大在中国的渠道，提高知名度，确保在未来的收购中，有系统地重复从每一笔收购中吸取的教训。无论是在供应链还是市场上，其可重复的模式包括与第三方合作进行财务尽职调查，并将整合努力集中在利用协同效应上。其可重复方法的一个特点是保持被收购公司的运营模式基本不变，并留住关键员工。这个规则很管用：频繁进行收购的策略帮助该公司在过去5年里将股价提高了一倍。

越来越多的中国收购方正在提高它们的并购能力，以便在进入全球市场时应对复杂的环境。领导者们正变得越来越善于提升自己的能力，以满足不同类型交易的更复杂需求。一般来说，对外交易有四种形式:旨在获取自然资源的交易；有意进口技术和品牌的交易；能够让收购者进入发展中市场的交易；那些将帮助它探索发达市场的交易。每种交易所需的能力有很大的不同，公司需要发展这些能力来满足这些不同的需求。

让我们来看看两个极端。在发展中国家获得自然资源通常需要相对较低的商业调查水平和较简单的一体化方法，在发达国家获得技术然后带回中国则与此相反。其中需要确定这种技术在中国是否存在市场，而将一个成熟的市场公司整合到中国可能充满挑战——其中包括失去关键人才的风险。

中国国有企业集团华润集团在实施将辐射治疗中心引入中国的计划时，就面临着这种情况。它知道这个过程并不简单。该公司首先需要分析这些中心在中国的市场潜力。当尽职调查清楚地显示出市场机会时，华润集团开始寻找候选人，最终与澳大利Macquarie Group联手，以7亿美元左右的价格收购了GenesisCare。一个巨大的挑战迫在眉睫。收购方知道，它需要制定一个收购后创造价值计划，满足澳大利亚管理层、中国股东和董事会的要求。

在全球市场上，交易后的整合变得更加重要，交易的成功取决于实现适当的治理结构和区分关键和非关键的功能整合。当迈瑞收购Zonare时，它整合了供应链和销售渠道，这两者都被认为是重要的功能，但只选择性地整合了对业务不那么重要的后台办公室。

越来越多的企业将选择范围交易（目标是相关但不同的业务，使收购方能够进入新的市场，产品线或渠道）而非交易规模(那些在目标方和收购方之间涉及高度业务重叠的交易，推动公司扩张其现有业务)。范围交易很难实现，通常要求公司超越传统的并购整合模式——例如，有选择地只在最重要的方面进行整合。此外，管理多样化的业务组合比管理传统的规模企业更难。然而，对于那些获得可重复模型中国公司来说，范围交易可以带来非常好的结果——即随着时间的推移，更高的增长和更高的股东回报。

中国的对外繁荣只会持续下去，因为企业希望获得新的能力来巩固其国内地位，同时在海外不断发展以期在获得竞争优势的行业中占据领导地位。随着他们构建可重复的模型，他们还需要继续关注未来。

附录：并购交易发生在哪些方面？

我们比较了从2008年到2012年中国海外并购第一阶段（当交易涉及的大多数自然资源），从2013年到2015年中国海外并购的第二阶段（当时交易强调进口技术和品牌）和从2016年到2017年中国海外并购第三阶段（当交易集中在赢得国内市场和出口国外）发生的700宗交易，以下是一些发现。

海外医疗交易增长尤为迅速。2016年到2017年的医疗保健交易额比2013年到2015年增长了217%——这是所有行业平均水平的两倍多。消费品和零售海外收购价值增长135%。医疗行业的并购交易数量也排在首位，增长了124%。技术、媒体和电信交易数量增长了85%(见图5)。

欧洲和北美是海外并购的最大目的地，在交易价值和交易数量上都处于领先地位。拉丁美洲正在迎头赶上。其交易价值在当前阶段增长了105%。

2008年至2012年，油气和矿业交易在发达国家和发展中国家都占主导地位(见图6)。2016年至2017年，发达市场的交易主要集中在技术、媒体和电信公司；化学物质；以及消费品和零售。发展中市场的并购最多的是公用事业和替代能源公司。

更多的交易是为了获得控股权。从2016年到2017年，全所有权交易增加了两倍多，50%至100%的股权交易增加了三倍多。私营企业在交易价值上比国有企业增长更快，并将在未来继续贡献更多交易。

在发达市场和发展中市场，收购类型的区别越来越大。在所有发达国家的收购中，约有一半是范围交易——也就是说，那些让收购者能够进入一个新的市场、产品线或渠道的交易。相比之下，发展中国家的收购大多是规模交易——即帮助公司扩大现有业务的交易。主要收购方根据交易类型调整并购策略、尽职调查和整合。